In una svolta drammatica per i mercati delle criptovalute globali, Bitcoin (BTC) ha registrato un forte calo—quasi il 5% durante le ore di scambio asiatiche—avvicinandosi alla soglia degli 86.000 dollari. Questo calo è avvenuto in un contesto di scarsa liquidità tipica del fine settimana e ha innescato la liquidazione di diverse centinaia di milioni di dollari in posizioni long a leva su vari exchange.
I movimenti del mercato giapponese scatenano reazioni a livello globale
Gran parte della recente volatilità è attribuibile alla crescente pressione esercitata dalla politica monetaria giapponese. La Bank of Japan (BOJ), nel suo continuo sforzo di ricalibrare la sua posizione monetaria, ha riacceso un’ondata di chiusure di carry trade sullo yen. I titoli di Stato giapponesi (JGB) sono saliti, con i rendimenti a due anni intorno all’1% e quelli a dieci anni vicini all’1,9%, entrambi ai massimi dal 2008. Nel frattempo, gli swap di interesse overnight prezzano una probabilità di circa l’80% di un aumento dei tassi da parte della BOJ a dicembre.
Questo aggiustamento della politica monetaria giapponese ha implicazioni globali—particolarmente sui carry trade, dove i fondi macro globali e le grandi istituzioni prendono in prestito yen o shortano JGB per investire in asset denominati in dollaro USA (USD) ed euro a rendimento più elevato. Con l’aumentare dei rendimenti dei JGB, crescono costo e volatilità dei finanziamenti in yen, spingendo gli investitori a ridurre la propria esposizione, partendo dagli asset più sensibili. Di conseguenza, Bitcoin e altri asset digitali ad alta beta sono spesso i primi ad essere liquidati durante eventi di market stress dovuti all’unwinding di questi carry trade.
I meccanismi della chiusura dei carry trade
Il fenomeno è sostenuto da flussi finanziari ingenti e spesso opachi. Secondo la Quarterly Review della Bank for International Settlements (BIS) di settembre 2024:
- Swaps e forward su valuta estera (FX) con coinvolgimento dello yen giapponese hanno raggiunto la cifra colossale di 14,2 trilioni di dollari (pari a circa 1.994 trilioni di yen), con la maggior parte di queste posizioni fuori dai bilanci, sfuggendo alle metriche tradizionali sul debito.
- Al contrario, i prestiti in yen registrati a bilancio concessi a soggetti non bancari esteri ammontano solo a 271 miliardi di dollari, evidenziando la predominanza dei derivati sul finanziamento diretto tramite prestiti in yen.
- Circa 1,7 trilioni di dollari di liquidità in yen sono forniti da istituzioni finanziarie non bancarie, come i conti fiduciari, particolarmente sensibili alla volatilità di mercato e inclini a ritirare liquidità durante condizioni di mercato stressate.
Quando lo yen diventa più costoso e volatile, queste posizioni vengono smontate, costringendo a una riduzione del rischio negli asset ad alta beta e generando un circolo vizioso di acquisti di yen che rafforzano ulteriormente la valuta giapponese.
La stretta della Cina sulle criptovalute alimenta il FUD
Ad aumentare lo stress nei mercati si aggiunge una nuova ondata di retorica anti-cripto dalla Cina. La People’s Bank of China (PBoC) ha ribadito che tutte le attività di scambio di valute virtuali sono illegali e ha esplicitamente inserito le stablecoin nei regolamenti antiriciclaggio (AML) e di controllo sui movimenti di capitale. Questo annuncio ha suscitato una forte reazione nei mercati azionari di Hong Kong legati alle cripto, con Yunfeng Financial in calo di oltre il 10%, Bright Smart in diminuzione di circa il 7% e OSL Group che perde più del 5%.
Sebbene la sostanza della politica cinese non sia una novità—trattandosi solo dell’ultimo di una lunga serie di divieti—la risposta immediata del mercato sottolinea quanto gli investitori rimangano nervosi e reattivi nell’attuale contesto.
Il più grande episodio di liquidazione nella storia delle criptovalute
Le turbolenze attuali seguono a ruota uno degli eventi di liquidazione più imponenti mai registrati dall’industria cripto. L’11 ottobre 2024, un tweet sui dazi di Trump ha fatto crollare BTC da circa 120.000 a quasi 102.000 dollari in 24 ore, causando la liquidazione di 19 miliardi di dollari in posizioni aperte—la più grande nella storia del settore. Nemmeno le stablecoin sono state risparmiate; USDe, per esempio, ha toccato brevemente quota $0,65 su Binance, sebbene Ethena, l’emittente, abbia gestito 1,9 miliardi di dollari di riscatti mantenendo la piena copertura ed evitando un contagio più ampio.
Nonostante questa resilienza, la fornitura di USDe è calata drasticamente—quasi del 50% dal suo picco di 14 miliardi a circa 7 miliardi. Ciò è dovuto principalmente alle sempre meno attraenti opportunità di carry seguite alla cascata di liquidazioni di ottobre. I tassi di finanziamento di BTC ed ETH ora sono mediocri o negativi e hanno continuamente sottoperformato rispetto ai rendimenti dei Treasury USA a tre mesi.
Ethena e deleveraging: l’ambiente a basso rendimento
I dashboard di trasparenza di Ethena illustrano il cambiamento più ampio: i tassi di finanziamento negativi sulle principali criptovalute hanno portato oltre il 63% degli asset del sistema a restare in stablecoin liquide piuttosto che essere impiegati in strategie delta-neutral che bilanciano posizioni long e short per rendimenti costanti. La sUSDe—la stablecoin sintetica di Ethena—ha reso meno del tasso di prestito di USDC, erodendo ulteriormente l’interesse verso strategie di rendimento migliorato.
Questo ciclo di deleveraging si riscontra anche nei relativi protocolli di finanza decentralizzata (DeFi), come Aave e Pendle. Strategie di ‘looping’—usare sUSDe come collaterale per prendere in prestito USDC e reinvestire—sono diventate insostenibili quando i costi di prestito di USDC (4,87%) hanno superato i rendimenti di sUSDe (4,77%). Inoltre, la scadenza delle principali tranche Pendle a novembre ha fatto crollare il valore totale bloccato (TVL) su Aave da oltre 5,4 miliardi a soli 340 milioni di dollari.
Prospettive: cosa potrà ripristinare i rendimenti delle cripto?
Guardando avanti, il mercato si trova ad affrontare un ambiente difficile per la ripresa dei rendimenti. La prossima grande scadenza su Pendle, prevista per febbraio 2026, prezza rendimenti appena al 5,8%—i più bassi rispetto a tutte le scadenze precedenti. A questi livelli, le strategie di ‘looping’ su Aave restano non redditizie, suggerendo che TVL e utilizzo rimarranno depressi se i rendimenti sUSDe non torneranno superiori ai costi di finanziamento.
Per una ripresa sostenibile dei rendimenti, sono necessarie due condizioni:
- Maggiore propensione direzionale: Deve rinascere l’interesse per le posizioni direzionali, incrementando la domanda e ampliando il basis delle perpetual (perp).
- Aumento della volatilità: La volatilità di ETH deve crescere per ripristinare tassi di finanziamento positivi e rivitalizzare le strategie delta-neutral.
Eppure, poiché il comparto cripto diventa sempre più istituzionale—con market maker più grandi e derivati più liquidi—il caso base rimane quello di tassi di finanziamento orientati verso il basso, il che potrebbe mantenere i rendimenti bassi per un periodo prolungato.
Incertezza macro e sensibilità dei mercati cripto
La posizione di Bitcoin in prima linea tra le liquidazioni sottolinea la sensibilità dell’asset ai cambiamenti nelle condizioni globali di finanziamento. Con i finanziamenti in yen più costosi e le politiche monetarie globali meno sincronizzate, gli asset digitali diventano particolarmente sensibili a movimenti esagerati in risposta alle dinamiche macro. Questa alta sensibilità è ulteriormente aggravata dalla persistente incertezza normativa—come il più recente segnale anti-cripto dalla Cina—che rende anche le notizie apparentemente riciclate in grado di spingere gli investitori su posizioni difensive molto rapidamente.
Gli sviluppi più recenti riflettono una verità più ampia: l’era delle opportunità facili e ad alto rendimento nelle cripto sta affrontando la sua prova più dura. Con cambiamenti significativi in corso nei mercati internazionali dei finanziamenti, nelle strategie regolatorie e negli incentivi interni alla DeFi, sia i professionisti sia gli investitori retail stanno osservando con attenzione per cogliere il prossimo catalizzatore che potrebbe o restituire smalto ai rendimenti cripto o accentuare la fase di aggiustamento e consolidamento in corso.
Conclusione: navigare nella nuova normalità cripto
La recente combinazione di stretta monetaria giapponese, rinnovate minacce regolatorie dalla Cina e il collasso dei rendimenti per gli yield farmer cripto evidenzia la natura sempre più interconnessa e sensibile dei mercati degli asset digitali. Con il disfacimento dei carry trade e un ambiente macro ancora imprevedibile, la volatilità e i movimenti improvvisi di liquidità saranno probabilmente i tratti distintivi del settore nei prossimi mesi.
Per ora, la comunità cripto deve adattarsi a questo scenario in evoluzione—in attesa o di un nuovo slancio di appetito per il rischio oppure di un cambiamento strutturale nelle dinamiche di finanziamento che possa rilanciare i motori di rendimento che hanno sostenuto DeFi e asset digitali nella loro recente crescita. Solo il tempo dirà se simili catalizzatori emergeranno, ma i partecipanti devono prepararsi a un periodo di turbolenze mentre si delinea la nuova normalità cripto.
