En un giro dramático para los mercados globales de criptomonedas, Bitcoin (BTC) experimentó una fuerte caída—descendiendo casi un 5% durante las horas de negociación asiáticas y acercándose a la marca de los $86,000. Esta caída ocurrió en un contexto de baja liquidez, típico de los fines de semana, y provocó la liquidación de varios cientos de millones de dólares en posiciones apalancadas largas en varias bolsas.
Movimientos del Mercado Japonés Generan Ondas a Nivel Global
Gran parte de la volatilidad reciente se puede atribuir a la creciente presión de la política monetaria japonesa. El Banco de Japón (BOJ), en sus esfuerzos continuos por recalibrar su postura monetaria, ha desatado una nueva ola de desarmes de carry trade en yenes. Los Bonos del Gobierno Japonés (JGB) han subido, con rendimientos a dos años rondando el 1% y rendimientos a diez años cerca del 1.9%, ambos en sus niveles más altos desde 2008. Mientras tanto, los swaps de tasas de interés a un día están descontando una probabilidad de aproximadamente el 80% de que el BOJ suba tasas en diciembre.
Este ajuste en la política monetaria japonesa tiene implicaciones globales—particularmente en los carry trades, en los que fondos macro globales y grandes instituciones piden préstamos en yenes o venden en corto JGB para invertir en activos denominados en dólares estadounidenses (USD) y euros con mayor rendimiento. A medida que los rendimientos de los JGB suben, el costo y la volatilidad del fondeo en yenes aumentan, lo que lleva a los inversores a reducir su exposición, comenzando por los activos más sensibles. Como resultado, Bitcoin y otros activos digitales de alta beta suelen ser los primeros en ser liquidados durante episodios de estrés de mercado causados por el desarme de estas operaciones.
Mecánica del Desarme de Carry Trade
El fenómeno está impulsado por flujos financieros enormes y, a menudo, opacos. Según la Revisión Trimestral del Banco de Pagos Internacionales (BIS) de septiembre de 2024:
- Los swaps y forwards de divisas (FX) en los que interviene el yen japonés alcanzaron la asombrosa cifra de $14.2 billones (equivalente a unos 1,994 billones de yenes), con la mayoría de estas posiciones fuera de los balances, eludiendo las métricas convencionales de deuda.
- En contraste, los préstamos en yenes visibles en balance a no bancos extranjeros sólo representaron $271 mil millones, lo que destaca el dominio de los derivados sobre los préstamos directos en la financiación con yenes.
- Alrededor de $1.7 billones en liquidez en yenes son proporcionados por instituciones financieras no bancarias, como cuentas fiduciarias, especialmente sensibles a la volatilidad y propensas a retirar liquidez en condiciones de mercado estresadas.
A medida que el yen se vuelve más costoso y volátil, estas enormes posiciones se deshacen, obligando a reducir el riesgo en activos de alta beta y generando un ciclo auto-reforzante de compras de yenes que fortalecen aún más la moneda japonesa.
Represión Cripto China Alimenta el FUD
A la presión del mercado se sumó una nueva ola de retórica anti-cripto proveniente de China. El Banco Popular de China (PBoC) reafirmó que toda negociación de monedas virtuales es ilegal y categorizó explícitamente a las stablecoins bajo regulaciones contra el lavado de dinero (AML) y control de salida de capitales. Este anuncio provocó una fuerte reacción en los mercados bursátiles de Hong Kong vinculados a cripto, con Yunfeng Financial cayendo más del 10%, Bright Smart bajando cerca de un 7% y OSL Group perdiendo más del 5%.
Si bien el contenido de la política de China no es nuevo—siendo simplemente el más reciente de una larga serie de prohibiciones cripto—la reacción inmediata del mercado deja en claro cuán nerviosos y reactivos continúan estando los inversores en el clima actual.
El Mayor Episodio de Liquidación en la Historia Cripto
La turbulencia actual se produce poco después de uno de los eventos de liquidación más grandes que la industria cripto haya visto. El 11 de octubre de 2024, un tuit sobre aranceles de Trump hizo que el BTC se desplomara de aproximadamente $120,000 a casi $102,000 en 24 horas, provocando la liquidación de $19 mil millones en posiciones abiertas—la mayor en la historia del sector. Las stablecoins tampoco escaparon; USDe, por ejemplo, llegó brevemente a $0.65 en Binance, aunque Ethena, su emisor, procesó $1.9 mil millones en redenciones manteniendo el respaldo completo y evitando un contagio más amplio.
A pesar de esta resiliencia, la oferta de USDe ha caído vertiginosamente—casi un 50% desde su pico de $14 mil millones hasta aproximadamente $7 mil millones. Esto se debe en gran medida a oportunidades de carry cada vez menos atractivas tras la cascada de liquidaciones de octubre. Las tasas de fondeo tanto para BTC como para ETH están ahora apagadas o negativas y han tenido un rendimiento constantemente inferior a los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a tres meses.
Ethena y Desapalancamiento: El Entorno de Bajos Rendimientos
Los tableros de transparencia de Ethena ilustran el cambio general: las tasas de fondeo negativas en las principales criptomonedas han llevado a que más del 63% de los activos del sistema estén en stablecoins líquidas en lugar de estar desplegados en estrategias delta neutral que equilibran exposiciones largas y cortas para obtener rendimientos constantes. El sUSDe—la stablecoin sintética de Ethena—ha quedado por debajo de las tasas de préstamo en USDC, erosionando aún más el atractivo de las estrategias de incremento de rendimiento.
Este ciclo de desapalancamiento también es evidente en protocolos DeFi relacionados como Aave y Pendle. Las estrategias de ‘looping’—usar sUSDe como colateral para tomar prestado USDC y reinvertirlo—dejaron de ser viables cuando el costo de pedir prestado USDC (4.87%) superó el rendimiento de sUSDe (4.77%). Además, el vencimiento de tramos clave de Pendle en noviembre hizo que el valor total bloqueado (TVL) en Aave cayera de más de $5.4 mil millones a solo $340 millones.
El Futuro: ¿Qué Podría Recuperar los Rendimientos Cripto?
De cara al futuro, el mercado afronta un contexto desafiante para la recuperación de rendimientos. El próximo gran vencimiento de Pendle, programado para febrero de 2026, descuenta rendimientos de tan solo el 5.8%—el más bajo de cualquier vencimiento anterior. A estas tasas, las estrategias de ‘looping’ en Aave siguen siendo poco rentables, sugiriendo que el TVL y la utilización permanecerán deprimidos a menos que los rendimientos de sUSDe recuperen su ventaja histórica sobre los costos de endeudamiento.
Para una recuperación sostenible de los rendimientos, se requieren dos condiciones:
- Mayor Apetito Direccional: Debe haber un renovado interés en operaciones direccionales, elevando la demanda y ampliando el basis de los perpetuos (perp).
- Incremento de la Volatilidad: La volatilidad de ETH debe subir para restaurar tasas de fondeo positivas y reactivar las estrategias delta neutral.
Sin embargo, a medida que el sector cripto se institucionaliza cada vez más—caracterizado por formadores de mercado más grandes y mayor liquidez en derivados—el escenario base sigue siendo uno en el que las tasas de fondeo tienden a la baja, potencialmente manteniendo los rendimientos deprimidos durante un período prolongado.
Incertidumbre Macro y Sensibilidad del Mercado Cripto
La posición de Bitcoin en primer plano en la cola de liquidaciones resalta la sensibilidad del activo a los cambios en los entornos de financiamiento global. A medida que el fondeo en yenes se encarece y las políticas monetarias globales son cada vez menos sincronizadas, los activos digitales quedan susceptibles a movimientos desproporcionados en respuesta a cambios macroeconómicos. Esta alta sensibilidad se ve incrementada por la continua incertidumbre regulatoria—como la más reciente señal anti-cripto de China—asegurando que incluso noticias recicladas puedan llevar a los inversores a adoptar rápidamente una postura defensiva.
Los acontecimientos recientes reflejan una verdad mayor: la era de oportunidades fáciles y de altos rendimientos en cripto enfrenta su prueba más dura. Con cambios importantes en los mercados internacionales de fondeo, el endurecimiento regulatorio y los incentivos internos de DeFi, tanto los participantes profesionales como los minoristas observan atentos el próximo catalizador que pueda devolver algo del brillo perdido a los rendimientos cripto o profundizar el actual período de ajuste y consolidación.
Conclusión: Navegando la Nueva Normalidad Cripto
La reciente confluencia del endurecimiento monetario japonés, renovadas amenazas regulatorias desde China y un entorno de rendimientos colapsando para los yield farmers de cripto subraya la naturaleza cada vez más interconectada y sensible de los mercados de activos digitales. A medida que se deshacen los carry trades y el contexto macro sigue siendo impredecible, la volatilidad y los cambios repentinos en la liquidez probablemente seguirán siendo una característica del sector en los próximos meses.
Por el momento, la comunidad cripto debe adaptarse a este panorama en evolución—esperando o bien un nuevo episodio de apetito por el riesgo o un cambio estructural en la dinámica de fondeo que reactive los motores de rendimiento que han impulsado DeFi y activos digitales en gran parte de su crecimiento reciente. Sólo el tiempo dirá si tales catalizadores surgen, pero los participantes deben estar preparados para una volatilidad continua mientras toma forma la nueva normalidad cripto.
