Oprindelsen til dollardominansen: Lærdom fra oliekrisen i 1973
I 1973 oplevede det globale finansielle system et jordskælv, da olieprisen steg voldsomt natten over. For Saudi-Arabien, verdens største olieeksportør, betød den pludselige prisstigning en flodbølge af amerikanske dollars—milliarder, der strømmede ind næsten fra den ene dag til den anden. Få forudså dog, at disse unikke omstændigheder ville cementere dollarens status som verdens reservevaluta i årtier frem, et resultat der skyldtes mindre politiske aftaler og mere de strukturelle fordele ved det amerikanske finanssystem.
Uforberedt rigdom: Saudi-Arabiens tidlige udfordringer
Ved begyndelsen af olieboomet var den saudiarabiske regering ikke rustet til at håndtere disse hidtil usete pengestrømme. I stedet for fysisk at komme ind i Saudi-Arabien, endte pengene fra oliesalget med at stå på gigantiske konti hos førende amerikanske banker som Citibank og JPMorgan i New York. De saudiarabiske finansmyndigheder manglede på det tidspunkt både ekspertisen og infrastrukturen til at investere globalt integreret, hvilket efterlod milliarder ubrugte på rentefrie konti.
For at finde en løsning vendte Saudi-Arabiens centrale monetære myndighed, kendt som Saudi Arabian Monetary Agency (SAMA), sig mod en amerikansk bankmand ved navn David Mulford. Hans historie om at navigere i logistiske og kulturelle udfordringer understreger, hvor nyt og overvældende olieformuen var for saudiaraberne.
At bygge et investeringsprogram fra bunden
Da Mulford og hans team ankom til Jeddah, Saudi-Arabien, befandt de sig i en nybagt havneby, hvor veje var en sjældenhed og huse netop opført i ørkensandet. De mest basale behov i det moderne kontorliv—telefoner, fjernsyn, post og endda affaldsindsamling—manglede. Opsamlet affald blev foder for omstrejfende beduinge, og det interimistiske kontor bestod stort set kun af nøgne skriveborde og stole i en nedslidt bygning. Investeringshandler blev udført via telex—en tidlig skrivemaskine-telegraf hybrid, der var dårligt egnet til at flytte hundreder af millioner af dollars om dagen.
Trods disse udfordringer var Mulfords lille team pålagt den enorme opgave at investere i gennemsnit 500 millioner dollars hver dag, blot for at følge med den stadigt voksende strøm af olieindtægter. Hver handel krævede dusinvis af telexbeskeder og tog ofte ugevis at gennemføre. Arbejdsforholdene var primitive; eksempelvis blev det eneste fælles toilet på kontoret kun skyllet ud én gang om dagen.
Afmytologisering: Hvorfor statsobligationer blev standarden
Mulfords ni år ved SAMA gav ham førstehåndsindsigt i realiteterne i valutareserve-forvaltning. Modsat den ofte gentagne konspiration om, at saudiske investeringer i amerikanske statsobligationer var en hemmelig modydelse for amerikanske sikkerhedsgarantier, var virkeligheden mere ligetil og pragmatisk. Saudierne placerede deres olieindtægter i amerikanske statsobligationer, fordi der, ganske enkelt, ikke fandtes noget andet marked dybt og likvidt nok til at absorbere sådanne enorme beløb. På det tidspunkt blev saudierne nødt til at investere omkring 20 milliarder dollars om måneden, og den globale scene tilbød få alternativer, der matchede skala, tilgængelighed og sikkerhed som de amerikanske obligationsmarkeder.
SAMA forsøgte endda at diversificere og gav Mulford opgaven at flytte op til 30 % af deres beholdning ud af USA. Men uden for amerikanske markeder kunne selv beskedne handler—i størrelsesordenen 5 til 10 millioner dollars—skabe store udsving. Internationale valuta- og obligationsmarkeder var simpelthen ikke robuste nok til at matche USA’s skala eller stabilitet. I realiteten hvilede tiltrækningen ved amerikanske statsobligationer ikke på diplomatiske aftaler, men på USA’s unikke strukturelle fordele—dybde, likviditet og retsbeskyttelse.
De varige søjler i det amerikanske finanssystem
Erfaringerne fra 1970’erne viser, at dollardominans ikke var et resultat af snedige politiske manøvrer, men et praktisk udfald baseret på USAs unikke status. Selv da USA kæmpede med stagflation (samtidig stagnation og inflation), Watergate-skandalen og præsident Nixons tilbagetræden, viste det amerikanske finansielle system sig så dybt, likvidt og regelbundet, at det forblev det bedste sted for verdens voksende kapital.
I de følgende årtier har USA yderligere styrket sin tiltrækningskraft som globalt investeringsmål. I dag ejer udenlandske investorer cirka 19 billioner dollars i amerikanske aktier—mere end dobbelt så meget som der er investeret i statsobligationer. Den amerikanske private sektors mangfoldighed og dynamik, sammen med en dokumenteret handlekraft i Federal Reserve (som har formået at opretholde anti-inflationær troværdighed på trods af politisk pres), gør fortsat USA til en finansiel supermagt.
Institutionelle styrker: Fundamentet for dollarefterspørgslen
Dollarens dominans skyldes ikke kun dens anvendelighed i handel eller historiske vaner; den hviler på demokratisk styre og retsstatsprincipper. Jerome Powell, nuværende chef for Federal Reserve, har påpeget, at dollarens holdbarhed som reservevaluta afhænger af “demokratiske institutioner” og “lovens ret.” Disse fundamenter sikrer global kapital, at aktiver i USA vil være sikre, tilgængelige og beskyttet af uafhængige domstole og stabilt styre.
Tillid til institutioner kan ikke opbygges natten over. Fortidens og nutidens begivenheder viser, at nationer og investorer handler pragmatisk: de placerer deres aktiver, hvor de har størst tillid til både markedet og de retlige rammer, der understøtter dem. Indtil videre står USA uden sidestykke på disse områder sammenlignet med enhver anden nation eller regional blok.
Voksende trusler: Kan dominansen vare ved?
Ingen nations dominans er immun overfor udfordringer, og selv dollaren er ikke usårlig. Under overfladen ulmer bekymringer fra fremtrædende økonomer som Kenneth Rogoff. Han advarer om, at dollaren “flosser i kanterne,” eftersom voksende budgetunderskud, uforudsigelig politik og trusler mod centralbankens uafhængighed skaber tvivl hos udenlandske investorer. Efterhånden som bekymringen over en mulig nedbrydning af de amerikanske institutioner vokser, og politiske dødvande samt økonomisk usikkerhed undergraver den forudsigelighed, globale investorer er afhængige af, kan dollarens dominerende rolle på længere sigt begynde at svækkes.
En svækkelse af troen på Federal Reserves uafhængighed, politisering af tilsynsmyndigheder eller et markant brud med retsstatsprincipperne kan mindske udlandets interesse for amerikanske aktiver, uanset landets økonomiske størrelse. Kort sagt er det netop integriteten i USA’s institutioner, der understøtter dollarens styrke—hvis den svækkes, kan tilliden hurtigt smuldre.
Stablecoin-illusionen: Efterspørgsel kan ikke påbydes
Nogen har argumenteret for, at nye finansielle instrumenter, som stablecoins, kunne udvide eller genoplive efterspørgslen på dollars i den digitale tidsalder. Men denne fortælling vender den reelle dynamik på hovedet: stablecoins efterspørges netop fordi selve den amerikanske dollar er så betroet og eftertragtet. Deres popularitet er et tegn—ikke en årsag—til dollarens efterspørgsel.
Forsøg på at fremtvinge international efterspørgsel efter dollaren, hvad enten det sker gennem politiske incitamenter eller innovative teknologier, kan kun lykkes i det omfang, de grundlæggende fordele ved det amerikanske finansielle system bevares. Hvis USA frivilligt opgiver disse fordele—ved at svække centralbankens uafhængighed, skabe politisk ustabilitet eller tilsidesætte lovens ret—vil hverken reguleringsinitiativer eller teknologiske løsninger være nok til at opretholde dollarens førerposition.
Lærdommen for fremtiden: Et advarende perspektiv
Historien om dollarens vej til dominans, fra ørkenen i 1970’ernes Saudi-Arabien til Wall Streets skyskrabere, er en lære i pragmatisme frem for politik. De globale markeder belønner stabilitet, dybde, gennemsigtighed og forudsigelighed—ikke kun løfter eller politiske krumspring. Så længe USA bevarer sine institutionelle styrker, vil tiltrækningen af amerikanske aktiver bestå, og verden vil fortsætte med at efterspørge dollars. Men hvis disse styrker forsvinder, kan dollarens æra slutte meget hurtigere, end mange forestiller sig.
Budskabet er i sidste ende klart: Dollardominans er ikke en naturlig rettighed. Den er blevet opnået, årti efter årti, gennem det ofte usynlige arbejde med at opretholde institutionel kvalitet. Som historien har vist, mister nationer deres privilegium som verdens bankmand ikke når deres økonomier går tilbage, men når globale investorer mister troen på soliditeten i deres systemer. USA bør tage denne lærdom til sig, hvis landet vil bevare sin rolle i centrum af den globale finansverden.
